Terra-ble investment advice

Terra-saken er vel kjent for de aller fleste nå. Fire kommuner i Nordland har satset fremtidige inntekter fra kraftproduksjonen på investeringer hos Citibank, meglet av Terra.

Det virker (i media i alle fall) som om mange ikke skjønner helt hva investeringene går ut på. Velkommen til ‘Innføring i Tender Option Bonds – TOB’.

Litt bakgrunn:
I USA kan stater og kommuner utstede obligasjoner (altså låne penger) hvor rentene er skattefrie. Renter på obligasjoner utstedt av selskaper og sentralbanken må investorene betale skatt av (35%). Investorer vil kreve like høy avkastning etter skatt for alle obligasjoner som har samme risiko. Dermed kan kommuner utstede obligasjoner med lavere rente enn selskaper. I utgangspunktet burde denne renteforskjellen være lik skattesatsen (altså om et selskap må betale 10% rente, skal en kommune kunne få låne penger til 6.5% rente – utlånerne sitter da begge igjen med 6.5% etter skatt). Historisk sett har det vist seg at forskjellen er litt mindre enn skattesatsen for obligasjoner med lang løpetid (altså kommunene må betale feks 7% i vårt eksempel), mens dette korrigerer seg når det er kort tid igjen til innløsning (altså er renteforskjellen ‘riktig’ i forhold til skattesatsen for obligasjoner som snart skal innløses). Det betyr at man kan tjene penger ved å kjøpe disse obligasjonene med lang løpetid.

Dette ble oppdaget for lenge siden, og de store investorene i USA har tjent penger på dette i over 20 år.

Så til selve handelen:
Investorer skyter inn penger (la oss si 451 million) som blir satt i banken. En forvalter (Citibank) oppretter deretter en stiftelse som bruker dette bankinnskuddet som sikkerhet for å utstede obligasjoner (altså låne penger) med kort løpetid. I vårt tilfelle låner de 8 ganger innsatsen (altså 3.6 milliard). Disse pengene blir så brukt til å kjøpe obligasjoner med lang løpetid, altså de som ga høyere avkastning enn de ‘burde’. Stiftelsen tjener da forskjellen mellom avkastningen på obligasjonene med kort løpetid og avkastningen på obligasjonene med lang løpetid. Dette blir da betalt tilbake til investor etter at forvalter har tatt sitt honorar. I tillegg får investor renter på pengene som står i banken.

En stor risiko man har er renterisiko. Obligasjoner har fast rente, og dersom renten går opp, blir det dyrere å refinansiere de lånte pengene, mens de obligasjonene man har kjøpt (med lang løpetid) fortsatt gir den samme (lave) renten. Denne risikoen blir forsøkt eliminert ved at man inngår en avtale med en tredjepart om å betale inn en fastrente (altså den renten man regner med å motta fra obligasjonene man har kjøpt) og få utbetalt en flytende rente (altså den renten man regner med å måtte betale for de pengene man har lånt). Et såkalt rentebytte. Rentebyttet gjøres imidlertid i henhold til rentene på statspapirer (eller LIBOR – renten som banker betaler for å låne seg imellom – dvs renten som inkluderer skatt). Historisk sett har renten med og uten skattefordelen fulgt hverandre nøye (altså vært nøyaktig like etter at man har tatt hensyn til skatten).

Dermed skulle den eneste risikoen i hele denne kabalen være at kommunene i USA begynte å gå konkurs. Altså meget liten.

Så, hva gikk galt:
Det som da skjedde denne høsten var en serie uheldig ting. Først ble det oppdaget at bankene i USA har vært fryktelig slepphente med å låne ut penger til boliger. Mange begynner å få problemer med å betale tilbake, og bankene får dermed store tap. Det som forværrer problemet er at mange av lånene er pakket om, verdipapirisert (altså gjort om til verdipapirer) og solgt videre til andre investorer. Et av problemene har vært å vite hvem som sitter på tapene. Det viste seg også at bankene delvis har lovet å kjøpe lånene tilbake dersom det skulle vise seg at de faller i verdi. Dermed var det vanskelig å finne ut hvor stor eksponering den enkelt bank hadde. Bankene begynte nå å bli nervøse for å låne ut penger til hverandre.

Så hva skjer. Plutselig ingen som ville kjøpe de verdipapiriserte boliglånene. Bankene ble sittende med disse i fanget, og trengte å skaffe penger fra andre steder. Når man ikke kan selge det man vil, selger man det man kan. Så da ble aksjer og også obligasjoner utstedt av kommuner solgt. Noe som medført kraftig nedgang i prisene. Andre investorer ble nervøse, og solgte mere aksjer og mere obligasjoner for å kjøpe det sikreste som fins, nemlig sertifikater utstedt av sentralbanken. Prisen på dem gikk dermed opp (eller tilsvarende – rentene gikk ned).

Her kommer våre kjære TOBs inn i bildet igjen. Hva har skjedd siden sist. Jo, prisen på våre obligasjoner har gått ned. Ai. Prisen for å låne penger har gått opp. Aiai. Men heldigvis har vi delvis sikret oss gjennom vårt rentebytte. Eller, vent litt. Der skulle vi mottat renten på statspapirer … og den har gått ned! Aiaiai.

Og enda blir det mere morro. Øverst skrev jeg at pengene som investor går inn med settes i banken. Veeeel det er ikke helt sant. Det som antakelig har skjedd i vårt tilfelle er at disse pengene har blitt investert i sikre obligasjoner (for at man skal få litt høyere rente enn bankinnskudd). Men, som vi vet, det som så ut som sikre obligasjoner i vår, har vist seg å være høyst usikre obligasjoner i høst. Dermed er dette ‘bankinnskuddet’ også i trøbbel. Og kommunene må skyte inn mere penger for å holde hjulene i gang.

Here endeth the lesson!

Det som synes åpenbart er at dette er noe kommuner burde holde seg langt unna. Jeg har lest prospektet og der står det i alle fall tre ganger at dette er en investering for sofistikerte og erfarne investorer som er villige til å tape hele eller deler av investeringen.

Mere om hvordan krisen utfoldet seg tidlig i høst kan finnes her eller hos Reuters.

Hva skjer nå? Vel tipper det blir noen ledige rådmannstillinger i Nordland om ikke lenge. Skal vi tippe i Narvik aller først? Samt blir det nok ledig både på meglerbordet og på toppen i Terra.

No related posts.